茅台酒：基酒产量与 5 年后销量的关系，及 2036 年可销售吨数推导

ai-berkshire 茅台研究 | 2026-09-25（当日修订版：补充招投标、官方原话、券商研报核查、历史扩产项目落地复盘）

口径：只算茅台酒（飞天、五星、生肖、精品、年份酒等），不含系列酒。 可信度标注：[A] 一手原件已打开核对（年报、公告、招股书、招标文件、国标地标）；[B] 权威媒体转述官方原话，已打开核对；[C] 未能打开原文或只有二手转引；[估] 本文推算。

一、结论先行

1. 关系式：N 年茅台酒销量 ≈ 0.89 ×（N-5）年茅台酒基酒产量。 2015-2025 年 11 组年报实数配对，比值均值 0.885，累计比值 0.890；2016-2020、2021-2025 两个窗口的累计比值是 0.893、0.903。单年在 0.75-1.07 之间波动，偏离都来自需求端，之后会回补。
2. 0.89 和 1 之间的差距，主要是留存老酒，不是损耗。 贮存损耗很小：招股书测算约每年 0.5%，贵州地方标准的上限是每年 0.90%，5 年累计只有 2.5%-4.5% [A]。剩下约 7-8 个点是公司每年主动净增的老酒和半成品库存。季克良 2005 年说出厂量"只占五年前生产酒的 75% 左右"[A-]，那是老酒储备还在快速积累的年代。
3. 2026-2030 年的可售量已经被锁定在约 5.0-5.2 万吨/年，因为 2021-2025 年基酒一直在 5.63-5.85 万吨之间走平。2025 年实际卖了 4.68 万吨。
4. 2036 年茅台酒可销售吨数：中性约 6.3 万吨，有文件支撑的底线约 5.9 万吨，高情景约 6.8 万吨。 对应 2025→2036 年复合增速约 2.1%/2.7%/3.5%。如果兑现率在 0.80-0.93 之间变化，全区间是 5.2-7.2 万吨。比上一版的中性值 6.5 万吨下调约 0.2 万吨，原因是招投标记录显示，技改在 2030 年 10 月前能投产的车间比原先假设的少。
5. 历史上茅台的扩产交付从来不是线性的： 2012 年以前每期 2,000-2,600 吨，基本按期；2013 年以后的大片区项目首批投产晚约 2 年，2014-2015 年低谷期停摆，之后 10 月集中补齐，单年最多约 2 个车间。承诺的产能最终都会足额交付，但时间晚。
6. 决定 2036 年的就是一件事：茅台酒"十四五"技改剩下约 6.5 个车间什么时候投产。 截至 2026-09-25，招投标记录显示： - 已建成投产 2 个车间，即 A 区（制酒一片区）的 16 栋厂房。 - 定了施工单位的只有制酒三片区 16 栋厂房，约 2 个车间。招标文件要求 2027 年 8 月 30 日前交付前 8 栋。 - 其余 36 栋厂房，约 4.5 个车间，至今没有任何招标记录。 - 因此 2026 年 10 月不会有新车间投产。

二、数据底座：2003-2025 年茅台酒基酒产量与销量

2.1 数据表（单位：吨）

2.2 口径说明

• 2016 年以前的年报从未单独披露茅台酒数字。 2003-2015 年报只写"茅台酒及系列产品"的合计；2012-2015 年的产销表注明"均指成品酒"，也是含系列酒的合计。
• 2015 年用 2016 年报"产品情况"表的同比数倒推：基酒 39,312.53 ÷ 1.2217 ≈ 32,179，销量 22,917.66 ÷ 1.1576 ≈ 19,798。倒推出的系列酒与茅台酒相加，基酒合计 50,752 吨、销量合计 27,518 吨，与 2015 年报原文的 50,752.28、27,517.33 吻合。
• 2007-2009 年有集团《2009 年度社会责任报告》能耗表的官方数字，与网上二手序列只差 1-3 吨。这说明二手序列在这几年是准的。
• 2012-2014 年的二手数字，实际上是集团年底公布的"1-11 月"数。 仁怀市公布的 2013 年全年约 3.8 万，和 1-11 月的 38,452 很接近，全年口径误差估计在几百吨以内。网上的"38,425"大概率是笔误。
• 2003-2006 年查不到官方出处，只能当量级参考。
• 2015 年以前的茅台酒销量没有任何官方数字。 本文用"茅台酒营收 ÷（加权飞天出厂价 × 2,000 瓶/吨 × 0.975）"估算。0.975 用 2015、2016 两年的实数校准，那两年出厂价都是 819 元，没有变过。估算误差约 ±8%。
• 出厂价时间线：
• 2003-10：268 元
• 2006-02：308 元
• 2007-03：358 元
• 2008-01：439 元
• 2010-01：499 元
• 2011-01：619 元
• 2012-09：819 元
• 2018-01：969 元
• 2023-11：1,169 元
• 2026-03：1,269 元

三、基酒产量与 5 年后销量：逐年配对

3.1 配对表

3.2 统计

增速层面：基酒 2016→2020 年复合增速 6.32%，对应销量 2021→2025 年 6.56%；基酒 2003→2020 年 10.46%，对应销量 2008→2025 年 10.13%。

3.3 为什么用"滞后 5 年"

• 官方工艺口径：
• 国标 GB/T 18356-2007："从投料到产品出厂不少于五年"[A]。
• 2001 年招股书："从投料到出商品酒约须经六年时间，制曲及贮存一年，制酒生产一年，生产的新酒陈酿三年，勾兑后贮存一年"[A]。
• 年报："某一年份的基酒可能在未来数年都会作为产品出现"[A]。
• 数据表现： 滞后 5 年的比值比滞后 4 年稳定（变异系数 9.3% 对 13.0%）。
• 多数券商用"4 年前 × 85%"（国信、华创、太平洋、华鑫、开源等），这与工艺口径不符，而且被事实证伪过：太平洋证券把 4 年前基酒 × 0.85 当作 2024 年的"可供上限"，算出 42,700 吨，2024 年实际卖了 46,413 吨，超出 8.7%。

四、兑现率 0.89 的证据链

这是全文第二重要的参数，所以单独核查。

4.1 损耗有多大：很小

结论：5 年累计的纯损耗大约在 2.5%-4.5%。网上流传的"每年损耗 2%-3%"，是把累计损失误读成了年损耗。

4.2 留存有多大：这才是缺口的大头

• 年报每年都写："为保证公司可持续发展，每年需留存一定量的基酒"[A]。
• 招股书附录的成本表：高度茅台每吨成品用基酒 0.8514 吨、外购老酒 0.1486 吨；15 年、30 年、50 年陈年酒的老酒占比分别是 45%、80%、85%[A]。
• 季克良（《中华工商时报》2005-07-22）："每年出厂的茅台酒，只占五年前生产酒的 75% 左右。剩下的 25% 左右，有的在陈放过程中挥发一些，有的留作以后勾酒用，有的就世世代代留存下去"[A-，署名报社，研报普遍归到季克良名下]。
• 王莉（2025-11-28 临时股东大会）："在行业低谷期可以将基酒多存入酒库，提高存销比……再逐步投向市场"[B]。
• 半成品酒库存（含系列酒）从 2016 年末的 23.6 万吨增到 2025 年末的 31.5 万吨[A]。

推论 [估]： 兑现率 = 1 − 累计损耗（约 3%-4%）− 当年净增的老酒留存。 - 如果不再净增老酒库存，兑现率上限约 0.95。 - 2015-2025 年的 0.89，意味着每年约 7 个点的基酒被净留存。 - 2005 年前后的 0.75，是老酒储备还很薄、需要大量积累的年代。

4.3 2036 年取多少

4.4 券商研报里的兑现率错误（已对照原件核查）

方法值得参考的： - 华安、民生、东海：把损耗、老酒添加、老酒留存分开建模。 - 国信 2026-03：按实际投产节奏逐年加产能，而不是假设 1.98 万吨一次到位。

五、2026-2030 年：可售量已经锁定

2025 年实际销量 46,751 吨，兑现率已经到了 0.93。未来 5 年量最多再涨约 7%-11%，然后走平。这期间的收入增长只能靠价格和产品结构。

六、2036 年可销售吨数：严格推导

6.1 推导链

2036 年可售量 = 兑现率 r × 2031 年茅台酒基酒产量
2031 年基酒 = 2025 年基酒 58,473 吨 + 每个新车间约 2,300 吨 × 2031 年前释放的新车间数
新车间数 = 2025-10 已投产的 1 个 + 2026-10 至 2030-10 新投产的个数

年报原文："新增产能于 20XX 年 10 月投产，由于茅台酒的生产工艺特点，将在次年释放"[A]。所以 2031 年的产量只取决于 2030 年 10 月以前投产的车间。

6.2 每个车间的产能：1,800 吨设计，约 2,300 吨实际

• 设计产能： 2024、2025 年报都写每次新增 1,800 吨，对应一个车间（三十一、三十二车间）[A]。
• 实际产能： A 标段环保验收公示写"A 标段，新增制酒产能约 4600t/a……本次验收为一期验收，验收内容为 8 栋制酒车间"[A，eiacloud 公示原文已核对]。A 标段 16 栋 = 2 个车间，所以每个车间实际约 2,300 吨。
• 交叉校验：
• 2,300 ÷ 1,800 = 1.28。2017-2025 年茅台酒"当年实际基酒 ÷ 上年末设计产能"在 1.30-1.38 之间，2021-2025 年均值 1.324[A]，两者接近。
• 按每栋约 290 吨算，68 栋 × 290 ≈ 1.97 万吨，与立项公告的"新增实际产能约 1.98 万吨/年"吻合。全项目约 8.5 个车间，已投产 2 个，剩约 6.5 个。

6.3 新车间投产时间：招投标记录给出的硬约束

以下全部来自贵州省公共资源交易网（ggzy.guizhou.gov.cn）的原始公告，共检索到标题含"茅台酒'十四五'"的公告 208 条。

配套事实： - 投资进度： 在建工程表显示，投资进度 2023 年末 8%、2024 年末 12%、2025 年末 17%、2026 年中 17%；工程进度 19%、26%、33%、36%。2026 年上半年只新投入 0.78 亿元[A]。 - 官方表态，都没有给时间表： - 陈华 2026-06-11："现已建成投产两个车间，其余的工程都在有序推进，会尽快建设完成"[B]。 - 王莉 2025-11-28："综合……生态承载和工匠培养，每年产能投放释放的节奏不会太大"[B]。 - 张德芹 2024-09-09："后续产能建设与投放，茅台会充分考虑生态环境承载、原辅料供给、工匠队伍配备等因素，结合市场情况，科学有序推进"[A，茅台集团官网]。 - "2027 年建成投产"的出处：仁怀市融媒体 2025-04-07 的报道[B]，不是公司口径，也不是政府工作报告原文。仁怀市 2026 年政府工作报告已经不写完工年份[A]。按招投标进度，这个时间不可能实现。

逐年投产判断 [估]：

6.4 历史参照：茅台过去的扩产项目是怎么落地的

设计产能的交付并不是线性的，所以把 2001-2025 年立项的 14 个茅台酒扩产项目逐个复盘，对照"立项时承诺了什么"和"实际什么时候交付"。数据来自年报在建工程附注、"现有产能"表，以及巨潮资讯网上的立项公告原件[A]。

（1）项目对照表

（2）中华片区两期的交付节奏

新增设计产能都在当年 10 月投产、次年出酒。年报没写每笔新增产能属于哪个项目，下表的归属是本文推断。

（3）六条规律

1. 小项目按期，大片区拖期。 2012 年以前每期 2,000-2,600 吨、每年一期，制酒房基本当年投产，产量按年看接近线性。2013 年以后改成跨年的大片区集中建设，首批投产晚了约 2 年。
2. 交付是阶梯式的，一年只有一个窗口。 新产能只在 10 月投产，历史上没有一年两批。单年最多交付过 4,032 吨（2020 年）和 3,360 吨（2017 年），约合 2 个 1,800 吨车间。
3. 会主动停摆。 - 2014-2015 年没有新增产能，2015 年茅台酒基酒还同比减少 17%。那两年正是批价与出厂价倒挂的低谷期。 - 2021-2023 年三年合计只新增 235 吨设计产能。
4. 承诺的产能最终会交付足额，只是时间晚。 立项公告里的"新增产能"数字，大体对应实际产量口径： - 中华两期承诺 8,800 吨，交付设计产能 7,168 吨，按 1.3 倍换算约 9,300 吨。 - "十三五"承诺 5,152 吨，交付设计产能 4,032 吨，换算约 5,240 吨。 - 两个项目都没有打折交付。
5. 投资进度低不代表交付不了。 "十三五"项目 2019 年末投资进度只有 18%、工程进度 22%，2020 年 10 月却一次交付了全部 4,032 吨。所以"十四五"投资进度 17%，本身不是强信号。招投标记录更能说明问题：哪栋厂房有施工单位，哪栋没有。
6. 新车间投产第一年就能满产。 上市募投的三个项目在首个完整年度，产量就达到设计产能的 150% 以上。这支持"每个车间次年即释放约 2,300 吨"的假设，不需要额外的爬坡期。

（4）公司层面产量目标的兑现情况

大项目阶段的中期目标，按期只兑现了 7-8 成。

（5）套用到"十四五"剩余约 6.5 个车间

• 要在 2029、2030 年两个窗口再投产 2-3 个车间，下一片区最晚要在 2027 年下半年招标。每年 1-1.5 个车间，在历史最高的每年约 2 个以内，工程上做得到。
• 所以真正的约束是公司什么时候决定招标，而不是施工能力。当前处在类似 2013-2015 年的低谷，管理层又说"每年产能投放释放的节奏不会太大"。

结论： 历史参照把中情景的合理范围定在 4-5 个车间。本文维持 4 个作为基准，因为当前是低谷期，剩余片区也没有招标。多投产或少投产一个车间，2036 年可售量相应变动约 ±0.2 万吨（2,300 × 0.89 ≈ 2,050 吨）。

6.5 三个情景

• 中情景的理由：历史参照（6.4 节）给出的范围是 4-5 个；另外，陈华说"会尽快建设完成"，而三片区从招标计划到定标只用了 7 个月，说明在推进；但王莉说"每年产能投放释放的节奏不会太大"，而且剩余片区没有任何招标计划。两者折中，取 4 个。
• 用"设计产能 × 1.324"交叉校验，三个情景的 2031 年基酒分别是 66,190、70,960、76,920 吨，与上表相差 1%-2%。

6.6 结果

注：可售区间下限用增量法，上限用设计产能法。

结论：2036 年茅台酒可销售吨数中性约 6.3 万吨，比 2025 年的 4.68 万吨多约 35%；合理区间 5.9-6.8 万吨。

6.7 需要单独说明的四个风险

1. 新车间的酒不能马上足量使用。 王莉 2025-11-28："三年内投产的车间称为新车间，所产的基酒就相对比较清新和干净，在最终的勾兑使用里就有比例限制"[B]。中情景里 2029、2030 年投产的 2 个车间，其 2031 年产出的约 4,600 吨都属于新车间酒。如果到 2036 年只能用一半，中情景要再减约 0.2 万吨，也就是约 6.1 万吨。这部分酒不会浪费，会延后到 2037 年以后使用。
2. 建成不等于投料，投料也可能被压缩。 立项公告写明"根据市场情况……具体安排投产进度"[A]。2015 年茅台酒基酒同比减少 17%，是 20 年里唯一一次大幅减产。但现任管理层的表态是低谷期"尽可能多投料"并入库[B]。另外，2026 年上半年基酒 4.1 万吨，上年同期约 4.37 万吨，公司解释为投料时间差。按"2025 年产量 + 2025-10 投产车间约 2,300 吨"推算，2026 年全年应在 6.0-6.1 万吨，需要用 2027 年 4 月的年报核实。
3. 可售量不等于实际销量。 本文算的是供给侧能卖多少，实际销量取决于需求。低谷期公司会把兑现率压到 0.75-0.80。
4. "10 万吨上限"与 2036 年无关。 这个数字的出处是遵义市"十四五"规划的"支持形成"目标，以及一份原文未核实的老厂区详细规划[C]，公司从未公告过。丁雄军 2022 年说核心产区"还有 7 平方公里有待开发"，但"何时释放产能需要科学论证"[B]。就算"十五五"新立项目，也来不及在 2030 年 10 月前投产。

6.8 超出区间的极端情况

• 上限： 公司在 2036 年大量动用老酒，兑现率冲到 2020 年那样的 1.07。按中情景算约 7.5 万吨，这只能短期冲量，不可持续。
• 下限： 需求低谷叠加主动减产，兑现率 0.75 乘以低情景基酒，约 4.9 万吨，与 2025 年基本持平。

七、对投资判断的含义

1. 未来 10 年，茅台酒量的复合增速中枢约 2.7%，过去 10 年是 9.0%。 2015→2025 年的高增速有一部分来自 2015-2016 年的低基数。
2. 2026-2030 年量几乎不涨（最多再涨 7%-11%），收入增长只能看价格和产品结构。
3. 2031-2036 年的量取决于剩余片区何时招标。 招投标是最早能观察到的信号，比年报早 1-2 年。

跟踪清单：

八、对仓库旧报告的修正

• 《茅台-产能研究-20260422》：
• 中性情景给出 2035 年茅台酒销量 7.5 万吨，这需要 2030 年基酒约 8.4 万吨，超过技改全部建成后的约 7.6 万吨，与事实不符。
• 该报告写 2023 年茅台酒设计产能"约 44,600 吨"，年报原文是 42,795 吨（当年只新增 52.5 吨）。
• 《茅台-历史提价复盘-20260422》：把 819 元的调价时间写成了 2012-01，实际是 2012-09；漏了 2007-03 调到 358 元那一次。
• 本文上一版（同日首版）：
• 中情景假设 2026-2030 年每年投产 1 个车间。招投标记录证明 2026 年不会投产，而且 2029 年以后没有文件支撑。
• 首版把"每车间实际产能"间接按 1.324 倍换算，本版改用环评公示的 A 标段 4,600 吨/年。
• 中性值因此从 6.5 万吨下调到 6.3 万吨。

附：一手来源

年报与公告 - 2003-2025 年年报：巨潮资讯网 static.cninfo.com.cn；上交所 static.sse.com.cn。2025 年报：https://static.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/c/new/2026-04-17/600519_20260417_9QS4.pdf - 2026 年半年报：https://static.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/c/new/2026-08-15/600519_20260815_UXBN.pdf - 茅台酒"十四五"技改建设项目董事会决议（临 2022-032）：https://static.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/c/new/2022-12-15/600519_20221215_NHYB.pdf - 2025 年度股东会会议资料："制酒一片区、制曲一片区已建成投产"：https://static.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/c/new/2026-06-03/600519_20260603_E31Q.pdf

招股书与标准 - 2001 年招股说明书及附录：http://static.cninfo.com.cn/finalpage/2001-07-26/53299261.PDF ，http://static.cninfo.com.cn/finalpage/2001-07-26/53299216.PDF - 国标 GB/T 18356-2007：https://www.gdifi.org.cn/u/cms/www/201806/211132538q7d.pdf - 贵州地方标准 DB52/T 1854-2024：https://dbba.sacinfo.org.cn/portal/download/0113784ea40adea5d50df3743639c0babc17094558a72abdfb259aeff2165d75

集团与地方资料 - 茅台集团《2009 年度社会责任报告》：http://www.cbcsd.org.cn/sjk/baogao/summary/20130416/download/maotai.pdf

招投标与环评（贵州省公共资源交易网） - A 区施工招标：https://ggzy.guizhou.gov.cn/tradeInfo/detailHtml?metaId=903172725847445504 - A 区中标：https://ggzy.guizhou.gov.cn/tradeInfo/detailHtml?metaId=940106202568019968 - 2025 年 A 区 8 栋窖泥工用具采购：https://ggzy.guizhou.gov.cn/tradeInfo/detailHtml?metaId=1110813216913838080 - 三片区招标计划：https://ggzy.guizhou.gov.cn/tradeInfo/detailHtml?metaId=1179659210082045952 - 三片区施工招标：https://ggzy.guizhou.gov.cn/tradeInfo/detailHtml?metaId=1227520168234717184 - 三片区中标结果：https://ggzy.guizhou.gov.cn/tradeInfo/detailHtml?metaId=1261499511193341952 - A 标段环保验收公示：https://www.eiacloud.com/gs/detail/1?id=50327QuFs9

管理层原话 - 张德芹 2024-09-09：https://www.moutai.com.cn/mtjt/2024-09/10/article_2024091000045890974.html - 王莉 2025-05-12：https://www.stcn.com/article/detail/1826832.html - 王莉 2025-11-28：https://finance.sina.com.cn/chanjing/jync/2025-11-28/doc-infyxwfh7422628.shtml - 陈华 2026-06-11：https://finance.sina.com.cn/stock/roll/2026-06-11/doc-iniazpqr4049950.shtml - 丁雄军 2022-04-29：https://news.cnstock.com/news,bwkx-202204-4873294.htm - 季克良 2005-07-22（出厂量约占五年前产量 75%）：https://finance.sina.cn/sa/2005-07-22/detail-ikknscsi2494449.d.html

券商研报（已核对原文） - 华安 2020-07：https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202007281394684919_1.pdf - 国信 2022-12：https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202212291581457928_1.pdf - 东方 2023-03：https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202303081584115834_1.pdf - 民生 2022-03：https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202203251554835687_1.pdf - 东海 2022-11：https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202211241580531566_1.pdf - 太平洋 2024-07：https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202407301638468976_1.pdf - 国信 2026-03：https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202603191820648186_1.pdf