一个写给微信公众号读者的快手长文系列。 数据基准日：2026-08-22（股价截至 8 月 21 日收盘 34.42 港元，市值约 1,489 亿港元）；财务数据截至 2026Q2（2026-08-19 公告） 汇率假设：1 人民币 ≈ 1.09 港元，1 美元 ≈ 7.8 港元 本文件为目录索引，不发表。
为什么是 4 篇
此前的 2026-08-19 版按"简单公司 2 篇"处理。本版应作者要求扩为 4 篇，把可灵、游戏、StreamLake 三块各自拆开深研——理由是 Q2 财报（8-19）与《诡秘之主》公测（8-21）之后，这三块恰好各有一个能独立成文的尖锐问题：
| # | 篇名 | 回答的问题 |
|---|---|---|
| 01 | 你以为你看懂了快手，其实没有 | 主业：被抖音碾压 8 年凭什么活着；Q2 利润掉三成、股价 −11% 之后，剪刀差怎么读 |
| 02 | 藏在快手账上的另一家公司 | 可灵：收入榜第一、技术榜第九，180 亿美元与 2031 对赌，买的是哪个排名 |
| 03 | 快手的游戏生意——三层账本，和一场 12 亿的豪赌 | 游戏：藏在三个科目里的生意；八年六败后全押《诡秘之主》 |
| 04 | StreamLake 与最终账本（终章） | StreamLake：260 亿 capex 的对外出口值几个钱；SOTP、三情景、红线清单 |
贯穿四篇的一条暗线：快手的组织擅长经营自己流量池内的生意，出圈作战（小游戏买量、视频云、自研游戏）胜率截至目前为零——可灵是唯一候补例外，这也是它对估值如此重要的深层原因。
与旧版系列的关系
旧文件夹（《看懂快手》、-20260711、-20260802、-20260819）原样保留。较 08-19 版（2 篇，数据基准 08-18）的主要增量：
| 维度 | 08-19 版 | 本版 |
|---|---|---|
| 股价/市值 | 39.38 港元 / 约 1,704 亿港元 | Q2 后暴跌：8/20 −11.0% 收 33.64（盘中 33.20 新低）、8/21 收 34.42 / 约 1,489 亿港元 |
| 财务基准 | 2026Q1 | 2026Q2（收入 +1.4%、经调整净利 −30.3%、毛利率 51.6%、黏性 51.7%） |
| 卖方 | 31 买入/平均目标价 70.28 | 绩后大和连降两级 72→40、里昂 42、富瑞 63；平均目标价约 50 |
| 主业隐含 PE（扣可灵） | 约 3.5-4 倍 | 约 2.7 倍（150 亿美元口径约 3.6 倍） |
| 可灵交割 | "8 月底窗口" | 修正：8/31 只是额外投资者窗口；最迟付款日 ≈10/30、最迟完成日 ≈12/29；Q2 公告确认截至 8/19 未交割 |
| 可灵技术榜 | 第八（8 月中） | 第九（8 月下旬）；榜首换成阿里万相 3.0（8-6 公测）；Q2 公告措辞从"收入第一"退为"引领商业化进程" |
| 新增覆盖 | — | 游戏全景（03 篇）、StreamLake 全景与凌川科技（04 篇上半）；电话会问答（电商 H2 被明示承压、直播无企稳时间表）；海外由盈转亏；不派中期息 |
| 2026 利润基点 | 公司展望 170-180 亿 | 自算区间 152-167 亿（Q2 后公司未重申展望、卖方大幅下修） |
数据来源与方法
- 一手：快手 2026Q2 业绩公告（2026-08-19）、2026Q1 公告、2025 年报、港交所 2026-07-02 可灵增资公告 PDF 全文、7-06 腾讯减持公告、股份月报表；OpenAI 帮助中心；游戏工委产业报告；网信办/市监总局政策原文
- 电话会：Investing.com 与 BigGo 两份实录交叉（二手转述已逐处标注）
- 第三方：Artificial Analysis 盲测榜、QuestMobile、IDC（经媒体转述）、星图、热力引擎×Insightrackr、DataEye、触乐/游戏新知/36 氪深氪
- 增量调研底稿见
research/（五份：数字锚点、主业 Q2 后、可灵、游戏、StreamLake） - 关键数据两源交叉；第三方估算逐条标注口径；已被对抗验证否决的数字（Seedance ARR 20 亿美元等）不引用
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