市值验算 来源：腾讯9/4翌日披露/腾讯财经行情；PDD 2025 20-F实际普通股5693585848除4、腾讯财经行情 ============================================================ 市值验算 (Market Cap Verification) ============================================================ 股价 (Price): 442.8 HKD 总股本 (Shares): 9.10B 计算市值: 4.03T HKD 报告市值: 4.03T HKD 偏差: 0.00% ✅ 验证通过, 偏差仅 0.00% 市值人民币 来源：实际已发行股份乘9/4正规收盘、SAFE中间价 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 442.8*9103153877*0.86458 结果: 3.49T 精确值: 3485015236130.865 正常化模型EPS 来源：正常化利润为本报告分析假设；保守稀释分母固定，不再计回购增厚 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 230000000000/9200000000/0.86458 结果: 28.92 精确值: 28.915774133105092 正常化估值 来源：模型EPS（非披露TTM EPS）；腾讯2025股息HKD5.30 ============================================================ 估值指标验算 (Valuation Verification) ============================================================ 当前股价: 442.8 PE (TTM): 442.8 / 28.915774133105092 = 15.31x 盈利收益率: 6.53% 股息率: 5.3 / 442.8 = 1.20% ✅ 以上指标均使用精确十进制计算, 无浮点误差 三情景原工具 来源：本报告假设；工具只含价差，含息回报另用calc复核 ============================================================ 三情景估值模型 (Three-Scenario Valuation) ============================================================ 当前股价: 442.8 HKD 当前EPS: 28.915774133105092 预测期: 3年 情景 年增速 目标PE 目标EPS 目标股价 涨跌幅 ------------ -------- -------- ---------- ---------- -------- 乐观 (Bull) 12% 22x 40.62 893.7 +101.8% 中性 (Base) 8% 18x 36.43 655.7 +48.1% 悲观 (Bear) -8% 12x 22.52 270.2 -39.0% ✅ 所有计算使用精确十进制, 结果可审计复现 乐观2029目标价 来源：常态EPS×3年增长×退出PE；假设不是公司指引 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 28.915774133105092*(1+(0.12))*(1+(0.12))*(1+(0.12))*22 结果: 893.74 精确值: 893.740775868052 乐观含息累计回报 来源：累计分红为假设，零再投资；回购未另计 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: ((893.740775868052+22)/442.8-1)*100 结果: 106.81 精确值: 106.80685995213457 乐观含息年化 来源：分红视为第3年收到的保守终值等价CAGR；不是逐年IRR ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (((893.740775868052+22)/442.8)**(1/3)-1)*100 结果: 27.41 精确值: 27.40554017577532 乐观今日现值 来源：统一12%要求回报；分红保守按终年收取 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (893.740775868052+22)/(1.12*1.12*1.12) 结果: 651.81 精确值: 651.8061963802072 基准2029目标价 来源：常态EPS×3年增长×退出PE；假设不是公司指引 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 28.915774133105092*(1+(0.08))*(1+(0.08))*(1+(0.08))*18 结果: 655.66 精确值: 655.6598579657175 基准含息累计回报 来源：累计分红为假设，零再投资；回购未另计 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: ((655.6598579657175+18)/442.8-1)*100 结果: 52.14 精确值: 52.136372620984076 基准含息年化 来源：分红视为第3年收到的保守终值等价CAGR；不是逐年IRR ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (((655.6598579657175+18)/442.8)**(1/3)-1)*100 结果: 15.01 精确值: 15.012316921719183 基准今日现值 来源：统一12%要求回报；分红保守按终年收取 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (655.6598579657175+18)/(1.12*1.12*1.12) 结果: 479.50 精确值: 479.49778064478556 悲观2029目标价 来源：常态EPS×3年增长×退出PE；假设不是公司指引 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 28.915774133105092*(1+(-0.08))*(1+(-0.08))*(1+(-0.08))*12 结果: 270.20 精确值: 270.1963959379121 悲观含息累计回报 来源：累计分红为假设，零再投资；回购未另计 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: ((270.1963959379121+12)/442.8-1)*100 结果: -36.27 精确值: -36.270009950787696 悲观含息年化 来源：分红视为第3年收到的保守终值等价CAGR；不是逐年IRR ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (((270.1963959379121+12)/442.8)**(1/3)-1)*100 结果: -13.94 精确值: -13.943974648659175 悲观今日现值 来源：统一12%要求回报；分红保守按终年收取 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (270.1963959379121+12)/(1.12*1.12*1.12) 结果: 200.86 精确值: 200.86182063273847 反向估值年增速 来源：给定基准退出PE与12%要求回报反推3年EPS增长；非唯一市场隐含预测 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: ((442.8*1.12*1.12*1.12-18)/(28.915774133105092*18))**(1/3)-1 结果: 0.05 精确值: 0.050915207442144395 反向DCF稳态增长 来源：Gordon简化：假设全部常态利润可分配、长期再投资已包含；仅诊断，不当作实际DCF ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: .12-(230000000000/3485015236130.865) 结果: 0.05 精确值: 0.05400315797317698 2025收入 来源：原件来源见sources.md；第二源StockAnalysis，Q2收入归母Reuters，腾讯广义现金Tiger；差异行必须人工解释，工具按中位数比较故设0.5% ============================================================ 交叉验证: 2025收入 (Cross-Validation) ============================================================ 数据来源数: 2 参考中位数: 751,766.00 百万元人民币 ✅ 官方原件 : 751,766.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 独立数据库或报道 : 751,766.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 所有来源偏差 ≤ 0.5%, 数据一致 共识值 (加权中位数): 751,766.00 百万元人民币 2025IFRS归母 来源：原件来源见sources.md；第二源StockAnalysis，Q2收入归母Reuters，腾讯广义现金Tiger；差异行必须人工解释，工具按中位数比较故设0.5% ============================================================ 交叉验证: 2025IFRS归母 (Cross-Validation) ============================================================ 数据来源数: 2 参考中位数: 224,842.00 百万元人民币 ✅ 官方原件 : 224,842.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 独立数据库或报道 : 224,842.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 所有来源偏差 ≤ 0.5%, 数据一致 共识值 (加权中位数): 224,842.00 百万元人民币 2026H1收入 来源：原件来源见sources.md；第二源StockAnalysis，Q2收入归母Reuters，腾讯广义现金Tiger；差异行必须人工解释，工具按中位数比较故设0.5% ============================================================ 交叉验证: 2026H1收入 (Cross-Validation) ============================================================ 数据来源数: 2 参考中位数: 401,243.00 百万元人民币 ✅ 官方原件 : 401,243.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 独立数据库或报道 : 401,243.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 所有来源偏差 ≤ 0.5%, 数据一致 共识值 (加权中位数): 401,243.00 百万元人民币 2026H1IFRS归母 来源：原件来源见sources.md；第二源StockAnalysis，Q2收入归母Reuters，腾讯广义现金Tiger；差异行必须人工解释，工具按中位数比较故设0.5% ============================================================ 交叉验证: 2026H1IFRS归母 (Cross-Validation) ============================================================ 数据来源数: 2 参考中位数: 114,115.00 百万元人民币 ✅ 官方原件 : 114,115.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 独立数据库或报道 : 114,115.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 所有来源偏差 ≤ 0.5%, 数据一致 共识值 (加权中位数): 114,115.00 百万元人民币 2026Q2收入 来源：原件来源见sources.md；第二源StockAnalysis，Q2收入归母Reuters，腾讯广义现金Tiger；差异行必须人工解释，工具按中位数比较故设0.5% ============================================================ 交叉验证: 2026Q2收入 (Cross-Validation) ============================================================ 数据来源数: 2 参考中位数: 204,792.50 百万元人民币 ✅ 官方原件 : 204,785.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 独立数据库或报道 : 204,800.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 所有来源偏差 ≤ 0.5%, 数据一致 共识值 (加权中位数): 204,792.50 百万元人民币 2026Q2IFRS归母 来源：原件来源见sources.md；第二源StockAnalysis，Q2收入归母Reuters，腾讯广义现金Tiger；差异行必须人工解释，工具按中位数比较故设0.5% ============================================================ 交叉验证: 2026Q2IFRS归母 (Cross-Validation) ============================================================ 数据来源数: 2 参考中位数: 56,011.00 百万元人民币 ✅ 官方原件 : 56,022.00 百万元人民币 (偏差 0.02%) ✅ 独立数据库或报道 : 56,000.00 百万元人民币 (偏差 0.02%) ✅ 所有来源偏差 ≤ 0.5%, 数据一致 共识值 (加权中位数): 56,011.00 百万元人民币 2026Q2广义现金 来源：原件来源见sources.md；第二源StockAnalysis，Q2收入归母Reuters，腾讯广义现金Tiger；差异行必须人工解释，工具按中位数比较故设0.5% ============================================================ 交叉验证: 2026Q2广义现金 (Cross-Validation) ============================================================ 数据来源数: 2 参考中位数: 511,177.00 百万元人民币 ✅ 官方原件 : 511,154.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 独立数据库或报道 : 511,200.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 所有来源偏差 ≤ 0.5%, 数据一致 共识值 (加权中位数): 511,177.00 百万元人民币 2025经营现金流 来源：原件来源见sources.md；第二源StockAnalysis，Q2收入归母Reuters，腾讯广义现金Tiger；差异行必须人工解释，工具按中位数比较故设0.5% ============================================================ 交叉验证: 2025经营现金流 (Cross-Validation) ============================================================ 数据来源数: 2 参考中位数: 303,052.00 百万元人民币 ✅ 官方原件 : 303,052.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 独立数据库或报道 : 303,052.00 百万元人民币 (偏差 0.00%) ✅ 所有来源偏差 ≤ 0.5%, 数据一致 共识值 (加权中位数): 303,052.00 百万元人民币 2025毛利 来源：原件来源见sources.md；第二源StockAnalysis，Q2收入归母Reuters，腾讯广义现金Tiger；差异行必须人工解释，工具按中位数比较故设0.5% ============================================================ 交叉验证: 2025毛利 (Cross-Validation) ============================================================ 数据来源数: 2 参考中位数: 422,731.50 百万元人民币 ✅ 官方原件 : 422,593.00 百万元人民币 (偏差 0.03%) ✅ 独立数据库或报道 : 422,870.00 百万元人民币 (偏差 0.03%) ✅ 所有来源偏差 ≤ 0.5%, 数据一致 共识值 (加权中位数): 422,731.50 百万元人民币 2025经营利润口径分歧 来源：原件来源见sources.md；第二源StockAnalysis，Q2收入归母Reuters，腾讯广义现金Tiger；差异行必须人工解释，工具按中位数比较故设0.5% ============================================================ 交叉验证: 2025经营利润口径分歧 (Cross-Validation) ============================================================ 数据来源数: 2 参考中位数: 243,595.00 百万元人民币 ❌ 官方原件 : 241,562.00 百万元人民币 (偏差 0.83%) ❌ 独立数据库或报道 : 245,628.00 百万元人民币 (偏差 0.83%) ⚠️ 存在来源偏差 > 0.5%, 请核实差异原因 建议: 优先采用公司年报/交易所数据 共识值 (加权中位数): 243,595.00 百万元人民币 总股本-第三方旧口径 来源：原件来源见sources.md；第二源StockAnalysis，Q2收入归母Reuters，腾讯广义现金Tiger；差异行必须人工解释，工具按中位数比较故设0.5% ============================================================ 交叉验证: 总股本-第三方旧口径 (Cross-Validation) ============================================================ 数据来源数: 2 参考中位数: 9.05B 股 ❌ 官方原件 : 9.10B 股 (偏差 0.57%) ❌ 独立数据库或报道 : 9.00B 股 (偏差 0.57%) ⚠️ 存在来源偏差 > 0.5%, 请核实差异原因 建议: 优先采用公司年报/交易所数据 共识值 (加权中位数): 9.05B 股 TTM收入 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 751766+401243-364526 结果: 788,483.00 精确值: 788483 TTM归母IFRS 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 224842+114115-103449 结果: 235,508.00 精确值: 235508 TTM归母NonIFRS 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 259626+136320-124381 结果: 271,565.00 精确值: 271565 TTM股权报酬归母调节 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 34711+14949-18904 结果: 30,756.00 精确值: 30756 TTMNonIFRS减股权报酬 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (259626+136320-124381)-(34711+14949-18904) 结果: 240,809.00 精确值: 240809 正常化利润额外保守扣减 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (259626+136320-124381)-(34711+14949-18904)-230000 结果: 10,809.00 精确值: 10809 TTM稀释EPS人民币 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 24.153+12.417-11.126 结果: 25.44 精确值: 25.444000000000003 TTM稀释EPS港币 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (24.153+12.417-11.126)/.86458 结果: 29.43 精确值: 29.42931828170904 TTM非IFRS稀释EPS人民币 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 27.877+14.799-13.377 结果: 29.30 精确值: 29.299 TTM经营现金流 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 303052+154061-151265 结果: 305,848.00 精确值: 305848 TTM现金式FCF窄口径 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 303052+154061-151265-(87482+95615-45558)-(25399+11547-11899)-(6783+3636-3265) 结果: 136,108.00 精确值: 136108 TTM现金式FCF每股港币 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (303052+154061-151265-(87482+95615-45558)-(25399+11547-11899)-(6783+3636-3265))*1000000/9103153877/.86458 结果: 17.29 精确值: 17.293646746552376 广义现金 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 206930+304224 结果: 511,154.00 精确值: 511154 净现金 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 206930+304224-298942-154021 结果: 58,191.00 精确值: 58191 债务口径差异 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 471828-(298942+154021) 结果: 18,865.00 精确值: 18865 现金口径差异 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 511154-458904 结果: 52,250.00 精确值: 52250 SOTP今日低值 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: ((230000-40000)*16+487200*.7+388000*.4+58191)*1000000/9200000000/.86458 结果: 451.89 精确值: 451.89458666535245 SOTP今日高值 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: ((230000-40000)*18+487200*.7+388000*.4+58191)*1000000/9200000000/.86458 结果: 499.67 精确值: 499.66847436352606 剔投资收益假设40bn依据 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (33457+13482-13988)-(3553+2137-1871) 结果: 29,132.00 精确值: 29132 马化腾权益比 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 804859700/9092234841*100 结果: 8.85 精确值: 8.852165766447342 2025标准FCF 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 303052-87482-25399-6783 结果: 183,388.00 精确值: 183388 2026Q1VAS 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 194524-98414 结果: 96,110.00 精确值: 96110 2026Q1广告 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 81736-43565 结果: 38,171.00 精确值: 38171 2026Q1金融企业 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 120171-60286 结果: 59,885.00 精确值: 59885 2025毛利率 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 422593/751766*100 结果: 56.21 精确值: 56.21336958574875 2021毛利率 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 245944/560118*100 结果: 43.91 精确值: 43.90931910775944 2025ROE平均归母 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: 224842/((973548+1154152)/2)*100 结果: 21.13 精确值: 21.134746439817643 今日买区低安全边际 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (1-360/479.49778064478556)*100 结果: 24.92 精确值: 24.92144603549482 今日买区高安全边际 来源：2025年报与2026H1/Q2原始数据；SOTP折价/税率/营运金/常态盈利均明确为研究假设 ============================================================ 精确计算 (Exact Calculator) ============================================================ 表达式: (1-410/479.49778064478556)*100 结果: 14.49 精确值: 14.493869095980216 披露TTM口径估值 来源：年度加本期半年减同比半年；财报稀释EPS拼接有加权期数近似，非单季年化 ============================================================ 估值指标验算 (Valuation Verification) ============================================================ 当前股价: 442.8 PE (TTM): 442.8 / 29.42931828170904 = 15.05x 盈利收益率: 6.65% P/FCF: 442.8 / 17.293646746552376 = 25.60x FCF Yield: 3.91% 股息率: 5.3 / 442.8 = 1.20% ✅ 以上指标均使用精确十进制计算, 无浮点误差